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Os fundos de investimento operam por meio de uma cadeia de agentes especializados formada por administrador, gestor, custodiante, distribuidor e demais prestadores de serviços, cujas atribuições são disciplinadas por regulamentação específica da Comissão de Valores Mobiliários (CVM). A discussão sobre o regime de responsabilidade civil aplicável a esses agentes e sobre a incidência ou não do Código de Defesa do Consumidor (CDC) nas relações entre cotistas e prestadores de serviços do fundo tornou-se um dos temas mais sensíveis do contencioso relacionado ao mercado de capitais brasileiro.

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Historicamente, a jurisprudência oscilou entre duas correntes. De um lado, a Súmula 297 do STJ, segundo a qual o CDC é aplicável às instituições financeiras, foi utilizada por parte dos Tribunais de Justiça para reconhecer a figura do “cotista-consumidor” e admitir a responsabilidade solidária e objetiva do fundo e de seus prestadores de serviço por perdas decorrentes de má gestão, fraude ou falha informacional, sob a lógica da cadeia de fornecimento (artigos 3º, 7º, parágrafo único, e 14 do CDC).

De outro lado, essa leitura vem sendo reexaminada pelo próprio STJ. No julgamento do Recurso Especial 2.230.861/GO a 3ª Turma, por unanimidade, afastou a responsabilidade solidária e objetiva do fundo e de seus prestadores de serviços perante o cotista, além de restringir a aplicação automática do CDC às relações típicas do mercado de capitais.

O colegiado reconheceu que o fundo não presta serviço ao cotista, mas constitui o próprio veículo de investimento, cujo patrimônio sofre os efeitos diretos de eventuais prejuízos, e não o do investidor individualmente. Além disso, a solidariedade entre administrador, gestor e distribuidor não pode ser presumida, uma vez que cada agente exerce funções, riscos e deveres jurídicos distintos. O julgamento contou com a participação da CVM, da Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima) e da Associação Nacional das Corretoras de Valores (Ancord) como amicus curiae, o que revela o caráter estruturante da controvérsia para o setor.

Diferentes formas de atuação no mercado de capitais

Essa evolução no entendimento acerca dos papéis dos atores do mercado de capitais atende a um anseio antigo desses agentes que exercem funções diferentes entre si. Anteriormente à evolução desses entendimentos no âmbito do STJ, a própria CVM [1] editou a Resolução 175/2022 que estabeleceu novas regras de fundos de investimento que entraram em vigor em abril de 2023. A grande novidade foi a previsão clara de responsabilidades de agentes do mercado, com o objetivo de trazer maior segurança a esses atores.

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Nesse sentido, o artigo 3º da Resolução 175 da CVM, que dispõe sobre a constituição, prevê algumas definições. Em suma, o administrador tem poderes para praticar os atos necessários à administração do fundo de investimento, na sua respectiva esfera de atuação (artigo 82 da Resolução 175 da CVM) e, portanto, não tem a atribuição de gerência sobre a compra e venda de ativos que compõem o fundo. Ele é o representante legal e responsável por toda a estrutura operacional, burocrática e de conformidade do fundo.

Essa estrutura operacional inclui a própria criação do fundo, abertura do CNPJ e conta corrente, registro nos órgãos reguladores, verificação se as normas do regulamento do fundo e as normas da CVM estão sendo observadas e a divulgação de informes e relatórios aos cotistas e aos órgãos de regulação.

Ao gestor, por sua vez, compete a prática dos atos necessários à gestão da carteira de ativos, na sua respectiva esfera de atuação (artigo 84 da Resolução 175 da CVM). Nesse sentido, estão sob sua incumbência a negociação de ativos da carteira, bem como firmar, quando for o caso, todo e qualquer contrato ou documento relativo à negociação de ativos, qualquer que seja a sua natureza, representando a classe de cotas para essa finalidade. Ele é o responsável pela observância dos limites de composição e concentração de carteira e de concentração em fatores de risco. Em outras palavras, o gestor é o responsável pelas decisões de investimento e pela rentabilidade.

Cada um deve contratar serviços de acordo com o seu escopo. No caso do administrador, trata-se de tesouraria, controle, processamento dos ativos, escrituração das cotas e auditoria independente. Fica a cargo do gestor, por sua vez, contratar intermediação de operações, consultoria de investimento, agência de classificação de risco, formador de mercado de classe fechada e cogestão da carteira de ativos.

O § 2º do artigo 21 da Resolução 175 da CVM  estabelece que o gestor tem como obrigações: (1) fornecer aos distribuidores todo o material de divulgação da classe exigido pela regulamentação em vigor, respondendo pela suficiência, veracidade, precisão, consistência e atualidade das informações contidas no referido material; e (2) informar aos distribuidores qualquer alteração que ocorra na classe, especialmente se decorrente da mudança do regulamento, hipótese em que o gestor deve imediatamente enviar o material de divulgação atualizado aos distribuidores contratados para que o substituam.

O distribuidor, por sua vez, tem uma função muito diferente do administrador e do gestor. Ele é o responsável pela captação de recursos e pela venda das cotas do fundo diretamente aos investidores e faz uma ponte entre o produto financeiro e o público. Ele apresenta o fundo ao investidor, explica a estratégia e convence os clientes a investirem.

Por fim, o cotista é o investidor (pessoa física ou jurídica) que aporta recursos no fundo e detém uma fração do patrimônio (a cota).

Aplicação do CDC

O entendimento desses papéis é absolutamente relevante para a aplicação de qualquer regime de responsabilização e ajuda a entender por que a aplicação do CDC, com responsabilidade solidária e objetiva, gera tanta controvérsia.

Em outros mercados regulados, como energia e aviação, ocorreu uma tendência de aplicar o CDC às relações desenvolvidas no âmbito desses setores. O sistema do CDC não diferencia quem efetivamente teve uma atuação que provocou o dano.

O questionamento mais frequente é a opção por uma legislação que protege a parte em situação de vulnerabilidade quando, na prática, haveria outras soluções jurídicas mais adequadas, desde mecanismos de prevenção de fraudes ao aperfeiçoamento da divulgação de informações acerca do risco do investimento, além da própria melhoria da educação do investidor.

Fontes do setor argumentam que os efeitos adversos da aplicação do CDC à indústria de fundos contribuíram para a saída de agentes do mercado, em razão da incerteza quanto à assunção de riscos, em especial aqueles de responsabilização por atividades que não lhe são próprias, como seria o caso do administrador fiduciário responsabilizado por danos causados pelo gestor.

Apontam, ainda, que a aplicação do CDC seria desnecessária, uma vez que o Código Civil dispõe sobre a responsabilidade dos prestadores de serviços do fundo de investimento, segundo suas atribuições (artigo 1.368-D, II e §2º), de modo que essa dinâmica de responsabilização coletiva vai de encontro à lei geral, além da própria regulamentação do órgão regulador, que especifica os deveres dos prestadores de serviços e a consequência de sua violação.

É preciso ponderar que essas arquiteturas de responsabilização de fundos também têm impacto direto nos custos dos produtos oferecidos. Portanto o equilíbrio é muito importante para uma oferta adequada no mercado.

Outro ponto é: a que custo se deve fomentar a democratização do mercado?

Os agentes ponderam que a contrapartida pela democratização desse mercado não pode ser a opção por um regime de responsabilização que extrapola a atuação de cada agente na cadeia dos fundos de investimento.  Os problemas mais recorrentes acontecem por alguma falha do gestor, o que traz prejuízo aos cotistas. Nesse cenário, a reflexão que se impõe é se faria sentido, por exemplo, o distribuidor ser responsabilizado por uma perda ou fraude e se a relação entre distribuidor e investidor poderia configurar uma relação de consumo ou não.

Por outro lado, é necessário observar a questão sob o ângulo do investidor, em especial o pequeno poupador. Mesmo os agentes do setor admitem que não é possível deixar o investidor sem nenhuma proteção jurídica, ou apenas deixar para ele a obrigação de se informar melhor sobre o produto ou serviço. É preciso refletir se a aplicação do CDC é a melhor forma de proteção, ou se haveria de se encontrar outra maneira de proteger quem se vale do mercado de fundos para investir. A ausência de responsabilização não é algo interessante para o setor.

REsp 2.230.861/GO

O fundo de investimento é um instituto jurídico multifacetado e não pode ser reduzido a um prestador de serviços. O desafio é trazer a definição jurídica para essa realidade econômica. Foi com essa perspectiva que, no julgamento do REsp 2.230.861/GO, de relatoria da ministra Daniela Teixeira, julgado em maio de 2026 pela 3ª Turma do STJ, a corte decidiu que o fundo é um veículo de captação de recursos e não um prestador de serviços. Por unanimidade, retirou a responsabilidade solidária automática dos agentes do mercado de capitais por perdas de cotistas.

O caso concreto envolveu Recursos Especiais interpostos por três recorrentes: Modal Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários Ltda., RJI Corretora de Títulos e Valores Mobiliários e Pipa Firf LP Fundo de Investimento em Renda Fixa Longo Prazo, contra acórdão do Tribunal de Justiça do Estado de Goiás que manteve a condenação solidária das recorrentes à restituição de valores investidos pela autora em fundo de renda fixa, encerrado por má gestão e fraudes.

No julgamento, duas questões fundamentais foram analisadas: (1) se o CDC deveria ser aplicável indistintamente às relações entre investidora não qualificada, o próprio fundo de investimento, a administradora do fundo de investimento e a instituição distribuidora de títulos e valores mobiliários; e (2) se as recorrentes poderiam ser responsabilizadas solidariamente pelos prejuízos sofridos pela autora, à luz das normas aplicáveis aos fundos de investimento e da estrutura de responsabilidades entre administradores, gestores e distribuidores.

O STJ não abandonou por completo a tese de aplicação do CDC aos fundos de investimento, mas o julgado caminhou para uma importante distinção: a relação entre uma investidora não qualificada e a instituição financeira administradora de fundo de investimento configura típica relação de consumo, aplicando-se o CDC. Todavia, a responsabilidade civil do fundo de investimento em si deve ser analisada à luz do artigo 1.368-E do Código Civil (CC), o qual estabelece que os fundos respondem pelas obrigações legais e contratuais por eles assumidas, enquanto os prestadores de serviço respondem pelos prejuízos causados quando procederem com dolo ou má-fé. Dito de outra forma, embora um investidor comum esteja protegido pelo CDC ao lidar diretamente com a instituição que lhe “vendeu o produto” (leia-se, prestou o serviço de intermediação da oferta de cotas, como opção de investimento), o fundo de investimento tem regras próprias de responsabilidade patrimonial pelo CC e responde apenas por suas próprias dívidas, enquanto os gestores ou administradores só pagam por prejuízos se agirem com a intenção de causar danos a terceiros.

O acórdão estabeleceu como única causa do prejuízo sofrido pela recorrida a má gestão do fundo realizada pela administradora e determinou o afastamento da responsabilidade pela excludente do artigo 14, § 3º, I, do CDC. Nesse sentido, a 3ª Turma entendeu que a responsabilidade da Modal na instância inferior decorreu tão somente do fato de que ela prestou o serviço de distribuição das cotas do fundo à recorrida e do fato de que a cadeia de fornecedores é solidariamente responsável, sem qualquer identificação de defeitos e descumprimento de deveres na prestação de serviço para a recorrida.

Dentre os principais parâmetros definidos pelo julgado do STJ estão: (1) fundo não deve ser enquadrado como fornecedor de produto ou serviço, logo deve responder apenas pelas obrigações que ele próprio assume, não tendo relação de consumo entre o cotista e a estrutura do fundo; (2) a distribuidora de cotas é fornecedora, mas só responde por defeito próprio na prestação de serviço, não pela má gestão imputada ao administrador do fundo; (3) administradores, gestores e distribuidores respondem por perdas apenas se agirem com culpa, dolo, má-fé ou se houver defeito próprio e provado em sua conduta específica.

O acórdão trouxe evoluções, mas ainda não resolve todos os problemas, sobretudo porque não se configura como um precedente vinculante, mas também por causa de questões ainda pendentes como os critérios para o reconhecimento de eventual solidariedade. Nesse contexto, é possível que os distribuidores continuem sendo condenados, em diversos casos, a uma reparação integral e solidária com todos os demais integrantes da cadeia dos fundos de investimento.

Possíveis soluções

Uma mesa-redonda sobre o tema da responsabilidade de prestadores de serviços do fundo e incidência do CDC foi realizada pela FGV Justiça em 10 de agosto e colheu algumas percepções de representantes do mercado de capitais, magistrados, advogados e pesquisadores sobre possíveis alternativas a uma responsabilização solidária dos agentes, sem deixar o investidor desguarnecido. De pronto, entenderam que não é possível recusar de forma absoluta a proteção legal ou judicial ao investidor, sob a justificativa dele ser o único responsável pela decisão de investimento. É necessário buscar mecanismos adequados de expansão do mercado com o máximo possível de segurança para operadores de mercado e investidores. A educação do investidor é desejada, porém não pode ser a única medida.

Foi discutida ainda a possibilidade de utilização de outros institutos do direito processual para eventualmente proteger um investidor não qualificado, aquele de menor porte, que adere à estrutura dos fundos de varejo.

Um exemplo interessante e bem aceito foi o que ocorreu com o setor de seguros. Com a participação de diversos atores do setor, inclusive a Confederação Nacional dos Seguros (CNSeg) e entidades de proteção ao consumidor, a mesma discussão quanto à (in)aplicabilidade do CDC para responsabilizar os agentes do setor resultou em uma lei específica para esse segmento, a Lei 15.040/2024.

É necessário fomentar diálogo constante entre todos os atores de mercado, reguladores e sociedade civil, para que se encontre a melhor forma de fortalecer o setor de fundos de investimento, garantindo ainda transparência e segurança tanto para os agentes econômicos quanto para os investidores.

[1] Cabe ressaltar que a consolidação de um ambiente regulatório voltado à garantia de maior segurança é fundamental para quem investe e a atuação da CVM é reconhecida e serve de referência em mercados fortemente regulados como o europeu.

O post Responsabilidades no mercado de fundos e os limites do CDC apareceu primeiro em Consultor Jurídico.